Viele Projektentwickler nutzen alternative Finanzierungen

Immobilienfonds/Kreditfonds: Rentable Lückenfüller

Die Renditen von Immobilieninvestments sind in den letzten Jahren aufgrund der gestiegenen Preise gesunken. Als Alternative für Investoren, die auf der Suche nach guten Renditen bei moderaten Risiken sind, bieten sich Immobilienkreditfonds an.

Niedrige Zinsen und hohe Preise für Vermögenswerte schmälern die Renditeaussichten von Privatanlegern genauso wie von institutionellen Investoren.

Erträge, wie man sie von früher kannte, lassen sich mit den gängigen Anlagestrategien schon lange nicht mehr erzielen – es sei denn, man ist bereit, signifikant höhere Risiken einzugehen.

Institutionellen Investoren wie Versicherungen oder Versorgungswerken fällt es unter diesen Umständen zunehmend schwer, die Garantiezinsen oder fest zugesagten Pensionsansprüche ihrer Kunden zu erwirtschaften, insbesondere bei relativ hoch verzinsten Altverträgen.

Risiken auch bei Immobilieninvestments

Sie sind daher auf der Suche nach möglichst sicheren Lösungen, die zugleich die Mindestanforderung der “magischen“ 3,5 Prozent Nettorendite erzielen.

Grundsätzlich stellen Immobilien mit ihren regelmäßigen Mieteinkünften einen geeigneten Ersatz für festverzinsliche Wertpapiere dar, zumal letztere kaum noch Zinsen abwerfen.

Doch auch bei Investitionen in Immobilien müssen inzwischen schon deutlich höhere Risiken eingegangen werden, um nach Abzug aller Kosten noch eine Mietrendite zu erzielen, die deutlich oberhalb dieser Schmerzgrenze liegt.

Fremdkapitalseite im Fokus

Grundsätzlich ist das vertretbar, doch manche sehr vorsichtige Investoren schrecken vor Eigenkapitalanlagen in Value-Add-Objekte mit Modernisierungsbedarf sowie in Randlagen oder B-Städten zurück.

Als mögliche Alternative rückt daher die Fremdkapitalseite von Immobilieninvestments in den Blickpunkt. Sie verspricht nicht nur eine auskömmliche Rendite von vier Prozent oder mehr, sondern derzeit auch ein oftmals attraktiveres Rendite-Risiko-Profil als die Eigenkapitalseite.

Manche Investorengruppen wie Kreditinstitute, aber auch Versicherungen sind in der Lage, direkt entsprechende Darlehen zu vergeben – vorausgesetzt, sie verfügen über das nötige Know-how und sind groß genug, um ihr Kreditportfolio ausreichend zu diversifizieren.

Andernfalls stehen alternative Vehikel zur Verfügung. Unter deutschen Investoren am stärksten verbreitet ist etwa der Pfandbrief. Dieses indirekte, streng regulierte und sehr sichere Anlageprodukt ist mit erstrangig besicherten Hypothekendarlehen unterlegt und erzielt deshalb derzeit auch nur sehr geringe Renditen.

Neue Instrumente wie beispielsweise Crowdfunding-Lösungen stecken noch in den Kinderschuhen, konzentrieren sich auf kleinere Losgrößen und richten sich tendenziell eher an Privatanleger.

Gerade für institutionelle Investoren bieten sich daher Immobilienkreditfonds an. In den USA und einigen Ländern Europas sind solche Fonds schon länger geläufig.

Trend zu Kreditfonds schon vor 2016

Nach Angaben von Creditreform beträgt das Volumen in ganz Europa mehr als 47 Milliarden Euro, Tendenz steigend. Inzwischen finden sie auch in Deutschland zunehmend Verbreitung.

Dazu mag beitragen, dass es geschlossenen Spezialfonds erst seit dem Jahr 2016 vom Gesetzgeber und BaFin ausdrücklich gestattet ist, Darlehen zu vergeben, und das selbst- ständig und ohne Begleitung einer Partnerbank als Mittler.

Zuvor konnten sie Fremdkapitalinstrumente lediglich am Sekundärmarkt zukaufen, aber weder selbst vergeben noch prolongieren oder neu strukturieren. Allerdings war bereits vor 2016 ein Trend zu Kreditfonds zu beobachten.

Intensiver Wettbewerb zwischen Kreditinstituten

Schließlich standen und stehen den Investoren in anderen EU-Ländern schon lange geeignete alternative Fondsstrukturen zur Verfügung. Eine größere Rolle als diese regulatorische Neuregelung dürfte die Zurückhaltung von Banken spielen.

Gerade in Deutschland ist der Wettbewerb zwischen den Kreditinstituten um Immobilienfinanzierungen sehr intensiv, das Angebot entsprechend groß und die Konditionen meist recht komfortabel. Bei höheren Beleihungsausläufen ziehen sich die klassischen Geldhäuser hingegen zurück.

Hintergrund ist die immer weiter auseinanderklaffende Lücke zwischen den Beleihungswerten und den tatsächlichen Marktwerten von Immobilien. In Deutschland legen das Pfandbriefgesetz und die Beleihungswertermittlungsverordnung recht detailliert fest, wie der Beleihungswert einer Immobilie zu berechnen ist.

Beleihungswerte häufig über tatsächlichen Preisen

Dabei können unterschiedliche Verfahren wie das Sachwertverfahren, das Vergleichswertverfahren, das Ertragswertverfahren oder eine Kombination aus diesen zum Einsatz kommen.

Im Ergebnis liegen diese Beleihungswerte regelmäßig deutlich unter den tatsächlich am Markt gezahlten Preisen. Das ist durchaus auch die Intention des Gesetzgebers, um die Folgen möglicher Preiseinbrüche am Immobilienmarkt auf die Finanzmärkte abzufedern.

Allerdings sind die Marktwerte den offiziellen Beleihungswerten inzwischen so weit enteilt, dass sich für Immobilieninvestoren eine große Lücke auftut.

Bei der Darlehensvergabe sind die Banken regulatorisch dazu verpflichtet, vor allem durch Basel III, für unterschiedliche Risikopositionen auf ihrer Passivseite unterschiedlich hohe Eigenkapitalpuffer zu bilden.

Bei Immobilienkrediten hängt dies neben anderen Faktoren stark vom Beleihungsauslauf ab, also von der Fremdkapitalquote bezogen auf den Beleihungs- wert beziehungsweise von der jeweiligen Tranche.

Verkürzt gesagt: Beleihungsausläufe deutlich oberhalb von 80 Prozent müssen mit sehr viel Eigenkapital hinterlegt werden und sind für viele Banken daher unattraktiv.

Lücke durch Eigenkapital schließen

Liegt der Marktwert aber doppelt so hoch wie der Beleihungswert, was vereinzelt schon zu beobachten ist, beträgt der tatsächliche Verschuldungsgrad in diesem Fall aber lediglich 40 Prozent des Marktwertes.

Diese Lücke kann natürlich durch zusätzliches Eigenkapital geschlossen werden, sofern es vorhanden ist und sich der Investor mit einem niedrigen Leveraging zufriedengibt. Oder es springen ambitioniertere Banken oder alternative Fremdkapitalgeber ein – wie beispielsweise Immobilienkreditfonds.

Zu unterscheiden ist dabei zwischen Mezzanine- und Whole-Loan-Fonds. Während erstere die unteren Senior-Kredittranchen bis etwa 60 Prozent LTV (Loan-to-Value) den Banken überlassen und sich auf die rentable, da relativ hochverzinste und häufig nachrangig besicherte Junior-Tranche zwischen 60 und 80 Prozent konzentriert, decken letztere die gesamte Bandbreite ab.

Mezzanine-Fonds sind besonders flexibel

Im Junior-Bereich werden mitunter Zinssätze im zweistelligen Bereich aufgerufen, bis zu 14 Prozent sind keine Seltenheit. Doch das bedeutet nicht, dass die Kreditnehmer schon sehr verzweifelt sein müssten. Vielmehr ist ein solches Instrument als ein Baustein unter vielen in einer komplex strukturierten Immobilienfinanzierung zu verstehen.

Zudem kommen Mezzanine-Fonds häufig bei relativ kurzfristigen Überbrückungskrediten zum Einsatz und werden dabei für ihre höhere Flexibilität gegenüber klassischen Bankkrediten geschätzt. Für den Whole-Loan-Kredit betragen die Zinsen hingegen weniger als die Hälfte im Vergleich zu der typischen Mezzanine-Finanzierung.

Aber auch diese Zinserträge sind hoch genug, um nach Abzug der Kosten den Fondsinvestoren eine Rendite in Aussicht zu stellen, die spürbar oberhalb von 3,5 Prozent liegt.

Überschaubare Risiken

Zudem ermöglichen die regelmäßigen Zinszahlungen einen konstanten, gut prognostizierbaren Cashflow, auf den institutionelle Investoren angewiesen sind. Neben diesen Renditeaussichten sprechen für Investoren noch weitere Gründe für ein Investment in Kreditfonds.

In Relation zur Rendite sind die Risiken überschaubar. Zwar handelt es sich um die höheren Kredittranchen, noch dazu zumeist nachrangige. Doch davor steht ja noch das Eigenkapital in der Haftungskaskade.

Zudem sind zumindest die großvolumigeren Kreditfonds in eine Vielzahl an Immobilienkrediten für unterschiedlichste Objekte investiert und damit breit diversifiziert.

Mehrere Gründe für Verbreitung von Immobilienkreditfonds

Wenn man davon ausgeht, dass ein massiver Einbruch der Immobilienmärkte über die gesamte Bandbreite hinweg derzeit eher unwahrscheinlich ist, erscheinen ausreichend diversifizierte Immobilienkreditfonds nicht als besonders riskante Anlage. Einige Gruppen von institutionellen Investoren schätzen dieses Instrument zudem aus regulatorischen Gründen.

Größere Versicherungen zum Beispiel, die nach Solvency II reguliert werden, müssen ihre Engagements in Kreditfonds mit weniger Eigenkapital unterlegen als klassische Eigenkapital-Immobilienfonds: je nach Laufzeiten und Beleihungsgrenzen nur drei bis fünf Prozent gegenüber bis zu 60 Prozent bei manchen Eigenkapitalfonds.

Es sprechen also durchaus mehrere Gründe für die weitere Verbreitung von Immobilienkreditfonds. Im gegenwärtigen Umfeld aus Kapitalmarktsituation und Regulatorik sehen sowohl Fondsinvestoren als auch Kreditnehmer überwiegend Vorteile bei diesem Instrument.

Bei der Auswahl des Fondsinitiators kommt es jedoch in erster Linie darauf an, dass dieser über einen guten Marktzugang zu geeigneten Objekten verfügt.

Autor Lahcen Knapp ist CEO der Empira AG.

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